產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)經(jīng)過多年的探索和發(fā)展已日趨成熟，不再僅僅是一個(gè)國有企業(yè)改制，國資退出的平臺(tái)，已逐漸發(fā)展成為綜合類的產(chǎn)權(quán)交易大市場(chǎng)。其中，上市公司對(duì)外投資及自身資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓也已越來越多進(jìn)入產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)進(jìn)行交易（以下簡(jiǎn)稱“進(jìn)場(chǎng)交易”）。近年來，浙江產(chǎn)權(quán)交易所已先后成功完成多宗上市公司對(duì)外投資轉(zhuǎn)讓進(jìn)場(chǎng)交易項(xiàng)目。在這些項(xiàng)目運(yùn)作過程中，除常規(guī)轉(zhuǎn)讓的共同點(diǎn)外，也有其特殊的一面，如何做好這些項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓，對(duì)接證券市場(chǎng)，擴(kuò)大產(chǎn)權(quán)交易所的業(yè)務(wù)范圍和功能，具有較大的影響。

1 為什么需要進(jìn)場(chǎng)交易？

上市公司面向社會(huì)公開發(fā)行股票，其投資者由成千上萬的社會(huì)公眾所構(gòu)成，因此，上市公司又被稱為公眾公司，上市公司的業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)同廣大公眾投資者的利益和社會(huì)穩(wěn)定緊密相聯(lián)。上市公司轉(zhuǎn)讓其對(duì)外投資往往涉及重大經(jīng)營(yíng)決策，上市公司也通常借此調(diào)整公司經(jīng)營(yíng)結(jié)構(gòu)及投資方向。程序上，證券交易所對(duì)于上市公司在轉(zhuǎn)讓成交金額或交易產(chǎn)生的利潤(rùn)達(dá)到既定標(biāo)準(zhǔn)的，才履行相應(yīng)的審批程序和披露義務(wù)（可參看《上市規(guī)則》）；對(duì)相關(guān)指標(biāo)達(dá)到《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》所規(guī)定的重大資產(chǎn)重組標(biāo)準(zhǔn)的，才要求聘請(qǐng)獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問、律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等證券服務(wù)機(jī)構(gòu)就重大資產(chǎn)重組出具意見，并將構(gòu)成重大資產(chǎn)重組的股權(quán)轉(zhuǎn)讓交易報(bào)中國證監(jiān)會(huì)審批通過后實(shí)施。

而廣大的公眾投資者一般只能通過證券交易所相對(duì)簡(jiǎn)單的信息披露了解所投資的上市公司這一經(jīng)營(yíng)決策內(nèi)容。對(duì)于控股股東在此過程中是否有截留、挪用等故意侵犯從屬公司財(cái)產(chǎn)性利益的行為；控股股東利用隱形化的非公允關(guān)聯(lián)交易侵害上市公司及中小股東利益，一般很難發(fā)現(xiàn)，更難有效預(yù)防和杜絕。

1.1 陽光交易

上市公司治理的重大難題，可以通過產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)進(jìn)行陽光交易來解決。產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)交易標(biāo)的不受成交金額或交易產(chǎn)生的利潤(rùn)達(dá)到既定標(biāo)準(zhǔn)的限制，大小標(biāo)的都可以進(jìn)場(chǎng)交易。通過進(jìn)場(chǎng)陽光化的交易，全程接受社會(huì)公眾的監(jiān)督，通過市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)買家，發(fā)現(xiàn)價(jià)格，杜絕暗箱操作，杜絕控股股東的隱性化交易；讓公眾投資者享有更多的知情權(quán)、監(jiān)督權(quán)。國有資產(chǎn)需要陽光化交易去腐，上市公司同樣需要陽光化交易來接受公眾監(jiān)督，以保護(hù)絕大多數(shù)中小投資者的利益。

1.2 市場(chǎng)定價(jià)

價(jià)格決定一切。股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格并不等于注冊(cè)資金或?qū)嶋H出資，一般由轉(zhuǎn)讓方、受讓方參照注冊(cè)資金、實(shí)際出資、公司資產(chǎn)、未來盈利能力、無形資產(chǎn)等因素協(xié)商確定，可以大于或小于注冊(cè)資金、實(shí)際出資、公司資產(chǎn)。上市公司對(duì)外投資的轉(zhuǎn)讓往往涉及上市公司收益、投資發(fā)展方向的調(diào)整，進(jìn)而影響股權(quán)，與公眾投資者利益休戚相關(guān)。然而，上市公司對(duì)外投資轉(zhuǎn)讓如何定價(jià)？定價(jià)是否合理？在定價(jià)過程中，控股股東是否借此低價(jià)轉(zhuǎn)移上市公司資產(chǎn)？特別是針對(duì)關(guān)聯(lián)交易，證券交易所雖然也有嚴(yán)格監(jiān)管機(jī)制，但是證券交易所也無法判斷股權(quán)轉(zhuǎn)讓的價(jià)格，往往依照相關(guān)中介機(jī)構(gòu)出具意見來進(jìn)行披露，但價(jià)格是否為真實(shí)的市場(chǎng)價(jià)格，證券交易所在監(jiān)管上，其實(shí)是需要一張有利的價(jià)格證明的，而上市公司本身，為了反映其真實(shí)交易也需要一個(gè)防偽標(biāo)簽。進(jìn)場(chǎng)交易能最大限度的發(fā)現(xiàn)買家，發(fā)現(xiàn)價(jià)格，經(jīng)過產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)檢驗(yàn)，反映的才是真正的價(jià)格。如轉(zhuǎn)讓結(jié)果最終形成關(guān)聯(lián)交易，這樣的關(guān)聯(lián)交易價(jià)格是被市場(chǎng)證明合理，公允的。這個(gè)公允的價(jià)格因此就具有了公信力，從而讓監(jiān)管機(jī)構(gòu)放心，增強(qiáng)了投資者的投資信心。

1.3 稅務(wù)依據(jù)

根據(jù)《特別納稅調(diào)整實(shí)施辦法》（以下簡(jiǎn)稱《辦法》）明確要求：“企業(yè)發(fā)生關(guān)聯(lián)交易以及稅務(wù)機(jī)關(guān)審核、評(píng)估關(guān)聯(lián)交易均應(yīng)遵循獨(dú)立交易原則，選用合理的轉(zhuǎn)讓定價(jià)方法?！?獨(dú)立交易原則具體是指完全獨(dú)立的無關(guān)聯(lián)關(guān)系的企業(yè)或個(gè)人，依據(jù)市場(chǎng)條件下所采用的計(jì)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)或價(jià)格來處理其相互之間的收入和費(fèi)用分配的原則。又稱為“公平獨(dú)立原則”、“公平交易原則”、“正常交易原則”等等。

證券市場(chǎng)交易的是上市公司股份，而上市公司對(duì)外投資轉(zhuǎn)讓的交易以往大多數(shù)自行成交，很難體現(xiàn)交易是否公平、獨(dú)立，上市公司對(duì)自我交易公平性的證明力，也實(shí)在有限。這樣的交易其實(shí)是缺乏一個(gè)公平、有序、獨(dú)立的交易市場(chǎng)。而產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)一直堅(jiān)持獨(dú)立交易的原則，在產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)交易就能真正實(shí)現(xiàn)公平、獨(dú)立交易，也正是這樣一個(gè)充分競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)能決定價(jià)格、發(fā)現(xiàn)真正價(jià)值，擠出人為附加的泡沫。所以目前很多稅務(wù)機(jī)關(guān)對(duì)大宗交易無法審核、評(píng)估時(shí)往往會(huì)推薦企業(yè)來產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)，也因此非國有上市公司子公司轉(zhuǎn)讓會(huì)進(jìn)場(chǎng)交易。

1.4 信息披露

上市公司應(yīng)切實(shí)履行對(duì)投資者和監(jiān)管機(jī)構(gòu)的義務(wù)，確保及時(shí)、全面、真實(shí)、準(zhǔn)確地披露可能對(duì)股票交易產(chǎn)生影響的重要信息。但往往這些信息披露，僅能披露到轉(zhuǎn)讓事實(shí)的發(fā)生，而對(duì)轉(zhuǎn)讓過程，不可能也無法進(jìn)行完整地披露，對(duì)于這個(gè)問題產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)可以順理成章解決。進(jìn)場(chǎng)交易強(qiáng)調(diào)過程清晰透明、程序公開，披露的內(nèi)容也是上市公司在轉(zhuǎn)讓過程中所應(yīng)披露的內(nèi)容，而對(duì)于涉及上市公司的內(nèi)幕信息能做到予以保密。

產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)對(duì)股權(quán)交易過程的發(fā)布，也可以作為證券交易所信息披露的依據(jù)。在實(shí)踐過程，上市公司對(duì)相關(guān)信息在證券交易所的發(fā)布，證券交易所就要求上市公司憑借產(chǎn)權(quán)交易所出具的相關(guān)文件進(jìn)行。由此，證券交易所對(duì)產(chǎn)權(quán)交易所文件的認(rèn)可度可見一斑。而上市公司的信息披露度越高，可信任程度也就越高。

2 兩個(gè)市場(chǎng)如何對(duì)接？

上市公司子公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓的進(jìn)場(chǎng)交易與上市公司的信息披露可有效結(jié)合。

2.1 程序?qū)?/p>

上市公司在進(jìn)場(chǎng)交易前，內(nèi)部程序上，按照《公司法》和《公司章程》的要求履行內(nèi)部決策程序，一般上市公司內(nèi)部也會(huì)制訂對(duì)外投資管理制度，對(duì)公司轉(zhuǎn)讓對(duì)外投資有所規(guī)定的，由公司首先按照以上規(guī)定，履行相關(guān)程序，經(jīng)過股東大會(huì)或董事會(huì)決議后方可執(zhí)行。按照所在證券交易所的《上市規(guī)則》和《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》應(yīng)履行相關(guān)審批程序，仍應(yīng)該履行。這些程序是否到位也成為股權(quán)能否進(jìn)場(chǎng)交易的條件，同時(shí)也是產(chǎn)權(quán)交易所審核的程序之一。進(jìn)場(chǎng)后，發(fā)揮進(jìn)場(chǎng)交易掛牌的功能：產(chǎn)權(quán)交易所以公開、公平、公證為原則，以市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)價(jià)值，最大程度的幫助轉(zhuǎn)讓方（上市公司）征集意向受讓方，從中找出買家。

對(duì)于上市公司，進(jìn)場(chǎng)前和進(jìn)場(chǎng)后相關(guān)程序按照證券交易所的相關(guān)規(guī)則進(jìn)行，接受證券交易所的監(jiān)管。進(jìn)場(chǎng)整個(gè)過程則交由產(chǎn)權(quán)交易所進(jìn)行把關(guān)，鑒證。這樣，股權(quán)轉(zhuǎn)讓的全過程做到了及時(shí)、透明，讓監(jiān)管機(jī)構(gòu)和投資者放心。

2.2 信息披露對(duì)接

進(jìn)場(chǎng)后，根據(jù)產(chǎn)權(quán)交易所按程序公示的信息內(nèi)容和反饋給上市公司的相關(guān)通知函告，證券交易所披露該轉(zhuǎn)讓事項(xiàng)進(jìn)展公告。進(jìn)場(chǎng)過程的信息披露由產(chǎn)權(quán)交易所較證券交易所更為全面的全過程披露，更易監(jiān)管。

投資者對(duì)于項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓信息的進(jìn)展情況，既可以通過證券市場(chǎng)上市公司的信息披露出來，也可以通過產(chǎn)權(quán)交易所了解項(xiàng)目的進(jìn)展詳情。

結(jié)語：綜上分析，上市公司對(duì)外投資轉(zhuǎn)讓進(jìn)入產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)，是可行的，也證明在此方面證券市場(chǎng)與產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)是可以很好有效對(duì)接的?！?/p>

(作者為浙江產(chǎn)權(quán)交易所有限公司 曾晶晶)